比爾·米勒：股市積累財富關鍵是時間而不是時機！

傳奇對沖基金經理比爾·米勒，曾作為Legg Mason的基金經理連續15年跑贏標普500指數，這一紀錄迄今無人打破，被稱為美國對沖基金史上的“金手指”。

2008年金融危機爆發後米勒慘遭滑鐵盧，他的財富大幅縮水險些破產，一度被市場形容為“晚節不保”。但在危機後，依靠對亞馬遜和比特幣的早期投資，米勒成功翻盤，重新成為一位億萬富翁。2017年，他管理的基金Miller Opportunity Trust斬獲了49%的回報，在資產規模逾10億美元的多樣化投資基金中高居榜首，近一年更斬獲超過200%的回報。

最近，比爾·米勒發佈了他的最後一封致投資者信，告誡人們在股市中積累財富的關鍵是時間，而不是時機。

在過去40年裡，米勒一直在寫致投資者信，先是每個季度和他已故的合夥人厄尼•基恩輪流撰寫，然後在過去的30年裡，每個季度都自己寫一封。現在他說，這個任務今後將交給他的兒子比爾·米勒四世和薩曼莎·麥克拉莫爾完成。但米勒說，這並不意味著他發誓要保持沉默。他寫道：“如果我認為市場上有什麼有趣或有用的東西可以說，而其他人沒有說，我會再次坐在鍵盤前。”

米勒在信中說，選擇市場時機是愚蠢的，美國股市在二戰後的年份裡有70%的時間在上漲，因為美國經濟在大部分時間裡都在增長。他說：“股票的大部份回報來自嚴重悲觀或恐慌時期開始的急劇飆升中，正如我們最近在2020年大流行引發的下跌時看到的那樣。我們認為，在股市中積累財富的關鍵是時間，而不是時機。”

米勒還對美國股市的前景表示樂觀，他寫道：“在過去10年左右的時間裡，我的信大多都在說同一件事：我們正處於始於2009年3月並延續至今的牛市，伴隨著典型的、不可避免的回調和修正。當股票相對於債券變得過於昂貴時，或者當獲利下降時，它就會結束，而現在這兩種情況都不是。”

樂於分享的米勒還將他的投資思想出版成書——《比爾·米勒的投資之道》，書中介紹了比爾·米勒的十大投資原則。

1. 隨著環境的變化，不斷調整投資策略，但始終堅持價值導向

與芒格的“多元思維模型”類似，米勒擁有多學科交叉的思維模型。在米勒看來，投資者不必拘泥於某種投資哲學，可以多種投資策略混用，但要以價值為導向。

2.像標準普爾500指數那樣，取其精華，去其糟粕

米勒發現，標準普爾500指數的成分股遵循著“強者恒強”的鐵律。也就是說，只有當一家公司變弱時，它才會被剔除出指數；當它越來越強時，它就會一直被保留。比方，標準普爾500指數不會因為微軟越來越大而縮減它，指數的策略是“讓贏家繼續奔跑”。

因此，米勒得出結論，為了達到所謂的“平衡”而去調整股票持倉結構的做法是錯誤的。 他一直堅持“高倉位、低換手，讓贏家持續奔跑，同時選擇性地剔除輸家”的投資方法。

3. 觀察經濟和股市，但不做預測

米勒認為，股市是由無數個體和組織構成的，當所有人發生各種複雜的互動，就會產生大量不可預測的行為。宏觀經濟與市場波動之間，不存在簡單的對應或因果關係，因此預測是徒勞無益的。

4. 尋找商業模式優越、資本回報率高的公司

米勒尋找理想企業的標準包括：具有持久的競爭優勢；具有以股東利益為導向的管理層；擁有充分的市場佔有率；具有先進的商業模式及較高的資本回報率。相比於企業短期的會計數據，米勒更關注企業的長期經濟狀況。

關於選股最重要的財務指標，米勒既看重ROE（淨資產收益率），因為ROE反映了一家企業利用股東權益的獲利能力，可以作為評價公司管理水準的主要測試標準；也看重ROIC（投入資本回報率），因為ROIC剔除了財務槓桿的影響，同時考慮了有息負債的成本，更能反映出企業真實的獲利能力。

5. 利用心理驅動的思維錯誤，而不是成為其受害者

米勒認為，我們都有認知偏見，比方過度自信、過度反應、損失厭惡等，市場上稍微大一點的風吹草動都能讓我們大悲大喜。米勒建議，我們要瞭解人類的心理誤區，避免成為情緒和認知偏見的犧牲品。

6. 以相對於企業內在價值大打折扣的價格買入企業

米勒評估一家企業的價值，一般會考慮多種方法（比如本益比或市價淨值比、現金流折現法、私人市場價值等）和多種場景（樂觀假設、中性假設或悲觀假設）。在審慎評估內在價值的基礎上，對照市場價值再做出相應的投資決策——低估時買入，高估時賣出，估值正常時選擇持有。

米勒最看重的估值指標是公司的自由現金流。在這一點上，米勒與巴菲特的看法完全一致，他們都遵循著約翰·伯爾·威廉姆斯教科書式的估值邏輯：任何股票、債券或公司今天的價值取決於，在可以預期的資產存續期間，以合適利率進行貼現的現金流入和流出。具體到投資實踐，巴菲特更看重“當下的價值”，米勒更看重“未來的成長”。

7. 以最低的平均成本取勝

米勒在交易的時候會採取“慢慢吃進”的策略，當前期買入的股票下跌後，米勒會繼續買入更多，最終成本會攤薄到一個低估的區間，結果往往會獲得比較好的收益。

米勒是一位不折不扣的逆向投資者。米勒曾經坦言，自己不願意加碼買進的唯一價格就是零。當然，米勒敢於“越跌越買”的底氣，源於他對自己的持倉分析具有高度的自信。

8. 構建一個包含15 ~ 50家企業的投資組合

米勒的持倉非常集中。集中持股意味著，市值的波動性可能更為劇烈，但同時也可能獲得更高的收益率。

9. 最大化投資組合的預期回報，而不是選股的正確率

米勒關於投資輸贏的機率思維與眾不同。米勒認為，真正有意義的是你正確的時候能賺多少。如果你10次錯了9次，股票變得一錢不值，但只要第10次上漲了20倍，你就翻盤了。從某種程度上講，米勒的風格和做法更接近於風投。

10. 賣出的原則

米勒認為應該賣出股票的三項原則包括：公司達到了合理估值；發現了更好的股票；股票基本面發生了變化。

總結

無論是巴菲特還是米勒，其相同之處在於，他們都是價值投資者，他們的思想都閃耀著理性和智慧的光芒。其不同之處在於，巴菲特投資的大多是吉列、可口可樂、華盛頓郵報等傳統行業的公司，其投資回報的特點是“高機率+低賠率”；而米勒投資的大多是微軟、亞馬遜、戴爾電腦等代表著新經濟的科技股，其投資回報的特點是“低機率+高賠率”。(好文推薦:巴菲特V.S科斯托蘭尼 你想追隨哪位股神?)

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